A Crise Econômica Mundial de 2008 Explicada

O objetivo deste texto é explicar um dos acontecimentos mais importantes e complexos dos últimos tempos que foi a Crise Econômica Mundial de 2008. Não tratarei aqui sobre seus desdobramentos e sim sobre o que nos levou a essa crise, iniciando por uma breve introdução, passando pelos ativos podres e pela bolha especulativa imobiliária e chegando às crises do subprime, financeira e na economia real.

Desregulamentação
Desde fins dos anos 70 os Estados Unidos e o mundo passaram por um período de desregulamentação e aumento da liberdade econômica. Tal processo acabou por provocar profundas mudanças econômicas, políticas, sociais e até comportamentais na sociedade global. Na esteira desse processo, Alan Greenspan, presidente do Federal Reserve (o Banco Central estadunidense) entre 1987 e 2006, liderou entre os anos 90 e 00 uma serie de mudanças no sistema financeiro estadunidense que visava aumentar a liberdade dos agentes econômicos. 

A historia da crise de 2008 efetivamente começa com uma dessas mudanças no sistema financeiro. Em 2000 o senado e o congresso estadunidense aprovaram o “Commodity Futures Modernization Act.”, projeto do senador Phil Gramm firmemente amparado e apoiado por Alan Greenspan e por Larry Summers (Secretário do Tesouro à época). Essa lei bania definitivamente a já escassa regulação sobre derivativos.

Derivativos são contratos nos quais se estabelecem pagamentos futuros cujos montantes são baseados no desempenho de uma variável qualquer (como preços de ativos, taxas de câmbio, inflação, etc.). São necessários dois tipos de agentes econômicos em contratos de derivativos: o hedger (procura evitar perdas vultuosas) e um especulador (procura lucros extraordinários). Existem 4 tipos de contrato de derivativos: à termo, futuros, opções e swaps, cada um com suas peculiaridades e suas “regras”.

Os derivativos se assemelham muito a apostas, e o “Commodity Futures Modernization Act.” acabou por transformar Wall Street numa grande Gambling House (mais do que já era). Mas dentre os inúmeros derivativos que surgiram na época, frutos da desregulamentação, há um tipo especialmente importante para o desenrolar da crise: os CDOs.

Os Ativos Podres
Collateralized Debt Obligation (Obrigações de Dívidas Garantidas) ou simplesmente CDO é uma modalidade de investimento cujos rendimentos estão atrelados aos inúmeros papeis que o constituem, que podem ser títulos, empréstimos e outros ativos. Na prática os CDOs se tornaram um grande estimulo à terceirização de hipotecas, o que acabou por provocar profundas mudanças no fluxo financeiro do mercado imobiliário nos EUA num curto espaço de tempo. Explico.

Num fluxo financeiro convencional um financiamento imobiliário tem apenas dois agentes: o credor, que empresta o dinheiro, e o tomador, que pega emprestado. Como financiamentos imobiliários demoram décadas para serem pagos os credores são cautelosos, submetem os possíveis tomadores a rigorosas análises de crédito, e só emprestam caso verifiquem que realmente é uma operação segura.

Com os CDOs mais dois agentes passaram a compor o fluxo: os bancos de investimentos, que idealizam e gerenciam diversos tipos de investimento, e os investidores, que possuem recursos parados e procuram remuneração. Nesse novo sistema os credores (no caso dos EUA, agências de credito imobiliário) emprestavam para os tomadores e depois vendiam as hipotecas para bancos de investimento, que por sua vez combinavam milhares de hipotecas a outros financiamentos (como créditos estudantis, financiamentos de veículos e dividas de cartão de crédito) e criavam assim os CDOs, que eram vendidos para os investidores. Por motivos obscuros (que irei discutir adiante) muitos CDOs eram classificados pelas agências de classificação de risco como AAA, a melhor classificação de risco possível, o que os tornava muito populares inclusive para planos de previdência.

Prime e Subprime
Nesse novo sistema as hipotecas eram terceirizadas, quem realmente financiava os imóveis eram os investidores tendo os credores e os bancos de investimento como intermediários. Na prática as mudanças foram:

Para os Credores: foi excelente pois ainda que tivessem um deságio, terceirizando o financiamento se livravam da responsabilidade da cobrança e do risco de inadimplência, e dessa maneira não precisariam mais ser tão criteriosos em suas análises de crédito e poderiam ampliar sua carteira de clientes.

Para os Tomadores: os que já tinham uma análise de crédito favorável não sentiram nenhuma mudança aparente, porém os que não tinham acesso ao crédito imobiliário passaram a ter. Como o risco de inadimplência não era mais um problema para os credores muitos deles começaram a aprovar crédito para qualquer um que sentasse em suas mesas. Pessoas sem renda fixa, com histórico de inadimplência e sem garantias tinham seus financiamentos facilmente aprovados, o que ficou conhecido como créditos NINJA – No Income, No Job and no Assets (“sem rendimentos, sem trabalho e sem patrimônio” numa tradução livre). A contrapartida eram taxas de juros mais elevadas. Os clientes mais “seguros”, que teriam acesso ao crédito imobiliário num fluxo financeiro convencional, tinham taxas de juros mais vantajosas conhecidas como taxas prime, e os clientes com créditos NINJA tinham que pagar taxas menos vantajosas conhecidas como taxas subprime.

Para os Bancos de Investimento: conseguiram uma abundante fonte de captação de recursos para remunerar os investidores. Para eles não interessava exigir apenas hipotecas com viabilidade econômica pois quanto mais hipotecas compravam, mais CDOs podiam vender. Na verdade os Bancos de Investimentos preferiam (e pagavam mais por) hipotecas provenientes de créditos NINJA pois a taxas subprime eram maiores.

Para os Investidores: se depararam com um investimento que tinha uma rentabilidade alta e era considerado pelas agências de rating como muito seguro, o melhor dos mundos. Surgido em 2000, o CDO se tornou um sucesso instantâneo que chegou a representar um volume de capital financeiro de mais de 520 Bilhões de dólares em 2005.

Parêntese 1: Alavancagem Financeira
Fazer créditos NINJA se tornou tão rentável que os credores (agências de credito imobiliário e bancos de investimento) passaram aumentar sua alavancagem financeira, ou seja, pegar emprestado para emprestar. Alavancagem é uma operação comum no mercado financeiro, e dentro de certos limites de sanidade pode ser uma operação segura, mas a alavancagem das agências de credito imobiliário nos EUA chegou a ser de 33 pra 1, ou seja, tinham pegado emprestado um valor 33 vezes maior que o valor de todos os seus ativos somados. A lei que afrouxava as regras sobre alavancagem financeira também foi fortemente apoiada por Alan Greenspan, ex-presidente do FED.

Parêntese 2: Seguradoras
As maiores seguradoras dos EUA (AIG, MBIA e AMBAC) passaram a oferecer swaps (tipo de derivativo) aos detentores de CDOs, que na prática funcionavam como seguros. Porém, os swaps também permitem que qualquer um possa “segurar” o CDO de outra pessoa ou qualquer outro ativo que qualquer um possa ter. Na prática funciona como se fosse uma aposta. Muitos especuladores “apostaram” que os CDOs não eram ativos seguros e fizeram operações de swaps. Neste cenário se houvesse inadimplência no pagamento das hipotecas, as seguradoras não teriam que reembolsar apenas o detentor do CDO, mas todos os que “seguraram” o CDO.

A essa altura do campeonato agências de credito imobiliário, bancos de investimento, conglomerados financeiros, seguradoras e investidores (praticamente todo o sistema financeiro) tinham suas operações extremamente dependentes que pessoas sem trabalho, sem renda e sem patrimônio mantivessem suas hipotecas em dia. Era um castelo de cartas diante de um vendaval.

Parêntese 3: Agências de Classificação de Risco
Um aspecto essencial para que esse novo fluxo financeiro de hipotecas funcionasse foi o fato de os investidores terem aderido tão facilmente aos CDOs e para isso foi fundamental as excelentes notas que as agências de rating concediam a esses ativos. Existe muita especulação sobre como essas agências deram, todas elas, notas tão boas por um período tão longo, mas a estrutura concentrada do mercado financeiro à época fortalece a tese que tenha sido uma combinação de lobby com cartel.

Existiam 5 grandes bancos de investimento que dominavam o mercado (Goldman Sachs, Morgan Stanley, Lehman Brothers, Merrill Lynch e Bear Sterns) e 3 grandes agências de classificação de risco (Moody’s, Standart and Poors e Fitch). Nesse cenário é provável que os 5 bancos tenham oferecido algum afago financeiro às 3 agências, que teriam combinado entre si de dar notas parecidas (se uma delas começasse a dar notas muito ruins colocaria em cheque a credibilidade das outras).

A Bolha
Uma bolha financeira acontece quando há, de maneira sistemática, uma falsa replicação de capital a partir de um único capital. Na prática se lucra ou se empresta a partir de algo que não existe. Isso proporciona uma falsa sensação de ganho e leva a um maior consumo e comprometimento da renda. Como conseqüência há aumento irreal no preço do bem que gerou essa replicação de capital decorrente das expectativas de investidores e compradores, que acreditando que os preços continuarão a subir cedem à especulação nesse mercado.

É curioso que a bolha imobiliária dos EUA tenha sua origem relacionada à outra bolha, a da internet. Em 2000 o estouro da “bolha das empresas ponto com” gerou estagnação na economia estadunidense. Para reaquecer a economia o FED reduziu gradualmente (porém substancialmente) a taxa básica da economia. Foi nesse cenário de juros cada vez menores que os CDOs surgiram e se desenvolveram, o que era muito propicio pois juros baixos se configuraram um grande incentivo aos financiamentos imobiliários, matéria-prima dos CDOs. Como vimos, os CDOs deram sustento a um novo fluxo financeiro no mercado imobiliário que por si só já fomentava uma bolha, mas não foi só.

Para classe media estadunidense, que tinha acesso às taxas prime (mais baixas), era vantajoso hipotecar sua casa e investir no mercado financeiro. Esse movimento deu outro forte impulso na direção de um aumento artificial nos preços. Os dois movimentos somados fomentaram uma bolha de proporções monumentais, em 2005 o volume de crédito habitacional nos EUA era cerca de 65% do PIB.

O Estouro
A partir de janeiro de 2001 o FED passou a diminuir a taxa de juros básica da economia. Entre novembro de 2001 e novembro de 2004 a taxa básica se manteve estável, flutuando entre 1% e 2%, patamar considerado muito baixo em qualquer país do mundo. Para o mercado imobiliário isso significa que as taxas prime seriam parecidas com esse patamar e as subprime maiores mas acompanhando o movimento de queda da taxa básica (portanto relativamente pequenas). Nesse período muitas pessoas, atraídas pelas taxas baixas, iniciaram seus financiamentos imobiliários, mas na maioria dos casos (especialmente no caso de créditos NINJA) a taxas eram pós-fixadas, ou seja, variariam de acordo com a condição macroeconômica...

Em 2004 a inflação nos EUA começou a preocupar, e no final daquele ano o FED resolveu iniciar um movimento de alta dos juros para conter o aumento dos preços. Num espaço de um ano e meio (entre dez/04 e jun/06) a taxa básica aumentou de 2% para 5,25%, levando a uma disparada das taxas subprime e conseqüente inadimplência em massa de mutuários de créditos NINJA. A partir dai veio à tona a falsa riqueza gerada pela bolha (o famigerado estouro) que inicia uma reação em cadeia fulminante.

Crise
Os bancos de investimento se viram em má situação quando passaram a não receber as parcelas dos financiamentos pois tinham alavancado suas operações, e sem fluxo de caixa não poderiam honrar suas dívidas. O centenário Lehman Brothers foi à bancarrota, Bear Sterns e Merryll Lynch tinham o mesmo destino traçado mas foram incorporados pelo Citigroup e pelo Bank of America respectivamente, enquanto o Goldman Sachs e o Morgan Stanley foram socorridos a tempo pelo pacote bilionário promovido pelo governo dos EUA.

Em dificuldades financeiras os bancos de investimento pararam de comprar as hipotecas das agências de crédito imobiliário que também ficaram em situação delicada pois também tinham feito alavancagem financeira. À beira da falência, as duas maiores agências, Fannie Mae e Freddie Mac, foram compradas pelo governo dos EUA. Por outro lado, os bancos de investimento também não conseguiam remunerar os detentores de CDOs, que por sua vez cobravam das seguradoras que tinham “segurado” seus CDOs através de swaps. O problema é que, como disse alguns parágrafos acima, cada CDO não tinha sido segurado apenas pelo seu detentor, mas por muitos outros especuladores também, o que colocou as 3 principais seguradoras (AIG, MBIA e AMBAC) em situação de insolvência, que só foi revertida após o pacote de $700 bilhões dado pelo governo.

O mercado de ações, que tem impacto direto sobre as empresas, foi afetado de 3 maneiras:
(1)Dificuldade de Refinanciamento: Empresas em geral conseguem fazer novos investimentos rolando suas dívidas, e os dois credores clássicos em nesse tipo de situação são o mercado financeiro e o governo. O primeiro estava indo a bancarrota e o segundo estava concentrando seus recursos para salvar o primeiro da bancarrota. Logo, não sobravam muitas fontes, o que impossibilitava fazer investimento e trazia más perspectivas sobre as empresas que foram refletidas no valor das ações.
(2)Classe Média Resgata Investimentos: Como foi colocado, impulsionada pelos baixos juros hipotecários e pelos altos rendimentos do mercado financeiro, a classe média hipotecava suas residências para investir em produtos financeiros, especialmente ações. Quando a situação se inverte, com os juros hipotecários indo às alturas e o mercado financeiro trazendo maus prognósticos, a classe média corre para vender suas ações.
(3)Crise de Confiança: Toda essa confusão levou a uma crise de confiança no mercado financeiro que levou os investidores a se afastarem de qualquer tipo de investimento financeiro com exceção dos extremamente seguros como poupança e títulos do governo.

Esses 3 efeitos levaram a uma desvalorização profunda e generalizada do valor das ações negociadas em mercado de balcão, o que não demorou muito para se refletir na economia real. Sem ter como se refinanciar e vendo o valor de suas ações caindo, as empresas não têm outra alternativa que não reduzir gastos, o que implica em reduzir salários e em demissões. Sem emprego e com menor poder aquisitivo, trabalhadores diminuem seu consumo, o que piora ainda mais a situação das empresas. Dessa maneira se inicia um ciclo vicioso que impede que a roda da economia gire, levando à estagnação e à recessão.

Considerando o papel dinâmico e central que os Estados Unidos exercem no mundo era evidente que uma crise dessa magnitude iria cruzar as fronteiras e se espalhar pelos quatro cantos do globo, inclusive deflagrando a crise dos PIIGS na Europa.